《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》（以下简称《决定》）正式提出了“改革国有资本授权经营体制，组建若干国有资本运营公司”的构想，希望通过国有资本运营公司的市场化运作以提升国有资本的运营效率。由于《决定》只是提出建立“国有资本运营公司”的基本思路，并无具体的制度安排，因而实有必要积极探求、比较、分析域外成熟的制度经验，并在此基础上，结合我国的特定国情进行制度构建。在新加坡，以淡马锡控股有限公司为代表的国有控股公司（新加坡《宪法》称为“政府公司”）是国有企业经营管理体制中极为重要的组成部分。国有控股公司的成功运作，不仅对于新加坡国有企业，甚至对于新加坡整体经济的发展都起到了极大的推动作用。通过解读新加坡国有控股公司的制度设计，以及其面临的挑战，可为今后我国国有资本运营公司的制度构建提供参考。

　　一、新加坡国有控股公司的形成与发展

　　1965年新加坡获得独立后，经济建设面临着严峻挑战。如何吸引外资、创造就业机会、开展基础建设，如何重组经济结构，由一个倚重进出口贸易的经济发展模式转型为一个以制造业为主、各种产业平衡发展的经济体，是摆在政府面前亟待解决的难题。在精心筹划之后，新加坡政府选择了以工业化为中心的经济发展战略，即以工业化带动经济多元化，改变单一的转口贸易经济结构，并主要依托国际化的公司和政联公司（government-link companies，即国有公司）两种力量来促进经济发展。由于当时国内民营企业缺乏足够的信息、技术、外部支持以及经济和管理资源，无法与跨国企业竞争，也无法为社会提供足够的工作机会，因而，政联公司对于经济复苏起到了举足轻重的作用。除经济因素外，政治因素也是政联公司快速发展的主要助推力。新加坡人民行动党自1959年执政以来，就将依赖于国有经济之上的经济发展作为重点。[1]尽管允许多党选举，但是人民行动党所掌握的政治体制还是实质上的一党制，这种稳定的政治背景促使其更为关注经济而非意识形态。[2]在这种单一体制下，国家及其机构变成了刺激经济发展、创造就业机会、加速工业化、资助私人投资、建设基础设施的领导者。[3]

　　到了20世纪70年代，随着各类工业的快速发展和政联公司数量的迅速增加，政府越来越感到难以有效直接管理和监督所有的政联公司。为此，政府将原来政府部门制定工业政策的职能予以剥离，出资组建了专门经营和管理各类政联公司的国有控股公司，即财政部投资控股的淡马锡控股有限公司（以下简称“淡马锡”）、国家发展部投资控股的新加坡国家发展部控股有限公司（以下简称MND）和国防部投资控股的新加坡科技有限公司（原胜利控股有限公司）。在后续发展中，新加坡科技有限公司在1994年被划入淡马锡旗下。[4]经过不断的演变，目前新加坡《宪法》附表五所规定的国有控股公司主要包括三个，即新加坡政府投资公司（以下简称GIC公司）、MND和淡马锡。这些国有控股公司通过各自广泛的投资渠道，形成了自己的企业网络，几乎触及经济发展的各个行业。例如，淡马锡控制了新加坡的金融、航空、电力、电信、港口、海上工程等行业；MND主管了城市建设、土地使用、环境治理等业务；GIC公司则肩负着管理新加坡财政储备和外汇储备的使命，主要是进行海外投资，保障政府获得持续的长远回报。自此，新加坡的国有企业管理形成了由淡马锡等三大国有控股公司直接或间接控制的体制。[5]国有公司在制造业、金融、贸易、运输、造船、服务等关键性行业都发挥了重要作用，很多公司成为地区性甚至是全球性的大公司。在此发展路径下，新加坡形成了由政府最终控制经济发展的模式。[6]其精英层甚至认为，新加坡成功的根源就在于政府对经济和政治的这种控制。[7]或许正因为此，这些年来，尽管许多国家的政府管理模式在市场主导型的新自由主义思想推动下都发生了实质性改革，但在新加坡，这种政策改变却显得有些缓慢和零散。[8]据学者的研究，在全球化背景下，新加坡的管理体制虽发生了一些变化，但其主导性作用并未受到影响。[9]政联公司在新加坡经济中的主导作用与20世纪60年代相比几乎没有改变。[10]然而，与其他国家显著不同的是，政联公司对经济的强力介入，非但未抑制新加坡国内经济的进步，反而支持和激励了市场发展。[11]实证研究也表明，政联公司远比非政联公司的经营业绩要好，[12]尤其是财政部全资持有的淡马锡，更是创造了著名的“全球国有企业中的盈利神话”。

　　二、国有控股公司发展的理论支撑与制度价值

　　（一）理论支撑：“管理观（managerial view）”的认可

　　与其他国家国有企业的发展一样，新加坡国有企业的发展历程也并非一帆风顺。1985年左右，新加坡突然出现经济衰退，揭示了国有企业的制度不足，如僵化、高成本以及数量和规模增加所带来的复杂性。[13]在西方，以英国为代表的各国纷纷展开了国有企业的私有化运动。受此影响，加上国内经济自身的衰退，新加坡政府也开始反思自身与国有企业的关系。在如何改革国有企业问题上，理论界出现了关于公有与私有的“管理观”与“所有权观（ownership view）”之争。其中，“管理观”认为，“竞争”而非“所有”才是高效率的关键。[14]与此相反，“所有权观”或“政治观（political view）”则认为，国有企业本质上是低效的，因为政府追求额外的目的，并与利润最大化相违背，而这种政治介入歪曲了国有企业管理者的目标和所面临的限制。[15]实际上，对于私有化是否是提高国有企业经营效益的必须要素，并无一个定论。支持者认为，私有化对于国有企业经营业绩的提升是必须的，[16]但也有人认为，较少的管理，如放松管制、增强竞争、运用绩效管理合同等规范化的方法可以代替私有化，从而有效地提升国有企业的经营效率，因而，私有化不是唯一对国有企业进行重建的有效方法。[17]有学者在对西班牙城市交通服务部门进行实证研究后也认为，产权对企业经营效率的影响或许并非绝对，因为调查数据显示，有83.3％的国有企业具有高效率，而民营企业的这个数据仅为66.7％。[18]

　　上述“管理观”及相关实证研究结果对新加坡国有企业改革产生了很大影响。虽然新加坡在1985年3月就宣布正式实施私有化计划，并于1987年2月由国会批准了公共部门私有化委员会[19]提交的《公共部门私有化报告》，形成了新加坡公共企业私有化的纲领性文件，确定了600家政联公司及40家法定机构在未来10年内撤资的计划，但事实上，这个计划的实施过程非常缓慢。[20]以淡马锡为例，其所属企业只是在经营方向上有所转变，涉足领域其实不减反增。许多长期获利的淡联公司（Temasek-link companies，即淡马锡所投资的国有企业），如新加坡航空公司、吉宝集团等只是股票上市，释放出部分股份，而非绝对的私有化。[21]截至2010年，淡马锡仍然在关键性领域保持着其初始投资，且占有垄断性的控制权，如造船、公共基础设施、电信领域；在其他的主要工业领域，如食品和饮料、机械工业等领域，也依旧保持着控制地位。[22]

　　在“管理观”得到政府认可的同时，为促进竞争，提高效率，新加坡政府还进行了两方面改革：其一，推动开放或放松管制。某些传统意义上属于政联公司垄断经营的领域，开始逐步向私人和外资开放，如电信、银行、保险、电力、能源、医疗服务等领域。[23]此时，政府的管理意识发生了变化，即从“一线的管理者（first-class regulators）”变成为“高效的商业活动的促进者（efficient facilitators of business activity） ” 。以电力和煤气为例，新加坡于1995年决定实施电力和煤气行业的全面开放，首先是将新加坡能源企业化，从一个政府法定机构转型成为一家商业公司；淡马锡随后收购新加坡能源并进行业务重组，分拆出3家独立的发电公司作为其全资子公司，成功地实现了电力行业的竞争。其二，明确了政联公司应当以商业化为其运作基础，集中关注损益情况，不再被要求实现社会目的或创造就业机会的目的。他们与私人企业、跨国企业进行竞争，甚至相互之间进行竞争。依据政府的要求，政联公司完全是追求利润的商业化实体，与私人公司相同。它们被期望能够提供与所承受的风险相匹配的商业回报；与私人企业一样服从相同的管理规则；不能够获得来自政府的补贴或特殊对待。[24]

　　（二）制度价值：政府管理者职能与出资人职能的分离

　　在“管理观”被认可后，新加坡的国有企业改革就不是推动全面私有化，而只是采取部分私有化。[25]此时，政府已经明显意识到，要提升国有经济的运行效率，实现政联公司商业化运作的目的，就必须要求政府区分其作为国企管理者的身份和国企股东的身份，并对国有企业保持一个克制状态。在这种情况下，国有控股公司恰好对政府与政联公司起到了极好的隔离作用。

　　首先，从管理角度而言，国有控股公司可以聚焦于商业目标，防止国家利益与商业利益的冲突。以淡马锡为例，新加坡政府经常申明：淡马锡是一个商业实体，其投资行为政府并不干预。淡马锡的商业目标使其在发挥对所投资公司的监督作用时，不需要考虑复杂的政治因素和社会因素。

　　其次，有利于提升国有资本的经营效率。国有控股公司完全是政府控股，其最终目的或责任在于全体国民长期利益的最大化，但事实上其无法实现国民所有利益的最大化。正如有学者所指出的，代理人若追求多样化的任务，将难以对其履职行为进行评价，因为哪个或哪些任务是代理人试图去追求的，并不确定。[26]因此，将国有控股公司的作用集中限定于增强经济回报，作为一个经济实体，用经济指标（如资产负债率和流动性比率）估算其经济效益要简单很多，经营效率也会提高很多。

　　再次，有利于在国有控股公司与私有化的国有企业之间建立起非政治动机的信任关系，推进国际化的步伐。国有控股公司在海外投资时，可能会遭到东道国的质疑，谴责这些大型国有控股公司通过公司控制去获取敏感的军事技术、自然资源，或者通过对金融和经济的破坏去勒索东道国。为此，政府必须给市场发出一个可靠的信号，即将其管理者身份与股东身份分离，并且不再将国有企业视为政府的工具。而如果东道国相信政府的政治诉求和经济利益相分离，国有控股公司和国有企业就会有更好的机会进行海外投资。在此点上，淡马锡就将自己定位于一个“国际化的投资者”，只是它“碰巧由财政部持有”而已。[27]

　　最后，如果政府能够将其管理者身份与股东身份分离，由国有控股公司代表政府履行出资人职责，则可以较好地解决代理问题。代理问题把现代公司视为委托人与受托人合同的连接点，当代理人做决定时是以其个人利益的最大化为出发点，那么代理问题即随之产生，此时，委托人必须监督代理人的行为。公司法学者曾指出，大股东（如国有控股公司）有足够的机会去收集信息并监督管理人，他们对公司管理者有着更多的耐心，而非仅仅为了短期利益给他们施加压力。[28]因而，由国有控股公司作为委托人将国有资产对下属企业进行投资，能够更好地起到监督代理人、降低代理成本、提高国有资本运作效率的作用。

　　三、国有控股公司功能实现中的主体定位及制度分析

　　（一）政府股东：“无为而治”的投资者

　　作为股东，政府通过国有控股公司，希望所投资的公司能够给予可接受范围内的回报，并持续鞭策其不断创造新价值—这与其他股东的要求并无差别。[29]新加坡政府刻意避免参与国有控股公司及其所投资国有企业的各项商业决策。这种自律、无为而治的精神，确保了国有控股公司及其所投资企业能够充分依据商业规则运作并不断发展壮大，而不受任何行政性干预，或受与商业无关的政府指令的干扰。这种控股方式令新加坡的国有企业在与其他世界各地同类型企业相比时，能够脱颖而出。

　　尽管“无为而治”是政府对国有控股公司的基本态度，但国有控股公司毕竟是政府出资所设，在该类公司中，政府是委托人，管理者是代理人。因此，通常公司中的委托代理问题，在国有控股公司中同样存在。为降低这种代理成本，新加坡政府对国有控股公司主要管理者的选任予以了严格控制。其《宪法》第22C条规定，无论公司章程或备忘录条款如何规定，本条所规定的任何政府公司（即国有控股公司）的董事或首席执行官的任命和免职均应征得民选总统的同意，否则将被视为无效。至于具体人选，则由财政部下设的财长公司[30]的董事任命委员会来确定。财长公司是国有资产的最高代表机构，而董事任命委员会则是由新加坡财政部长牵头成立，由财政部长、各部部长及行业专家组成，财政部长任主席，但委员会内的各部部长与财政部长是平级而非隶属关系。董事任命委员会不仅要选定控股公司董事，还要选定控股公司向其子公司派出的董事长。[31]

　　（二）国有控股公司：独立的商业经营者

　　国有控股公司尽管是政府的投资代理人，[32]但在法律地位上，其却是一个独立的私人公司。为了能发挥应有的投资作用，必须确保其独立性，并建立起有效的商业运行机制。

　　首先，经营管理人员构成的独立性与多元性。在新加坡国有控股公司的发展历程中，有很长一个时期出现过内部经营管理的行政化现象。政联公司的董事通常是由政治人士担任，[33]政治人士服务于董事会，尽管可以使政府对公司进行监督和保持控制，但问题也会随之产生：一是董事会成员之间可能产生目标冲突。作为政府代表的董事可能追求特定的政府目标而非股东利益最大化，而非政府代表的董事则往往代表中小投资者的利益，追求投资回报；[34]二是尽管他们通常有着良好的素质且基于优良表现而被提升，但政府部门的成员是典型的政治精英，缺乏冒险精神以及足够的创业动力，[35]因而这种选任机制极大地抑制了国有企业的发展。直至2002年，从淡马锡选出第一个非高级公务员出身的首席执行官，并从国外引进具有丰富商业经验的人士管理政联公司开始，原有的由退休军官、公务员、政治人士经营国有企业的管理体制受到了挑战。[36]同时，为了保障淡马锡董事会的独立性，更好地发挥董事会的商业决策作用以及对经理层的监督职能，在董事会席位构成中，独立董事的数量大大超过了执行董事。此外，为配合国际化战略的实施，淡马锡还专门成立了一个国际投资小组，任命了11名来自美国、英国、日本、中国、印度等国的具有不同管理背景和投资经验的人士参加，表明了淡马锡纯商业性的独立经营立场。该机构对于淡马锡海外并购业务的发展具有明显的促进作用。以2007年12月淡马锡动用44亿美元收购美林公司股权为例，该笔交易之所以能够进展顺利，就是因为双方都理解该交易是基于明确的商业目的。而在此过程中，淡马锡国际化战略咨询师William J. McDonough（美林公司副主席）发挥了关键性作用，其缓解了美林公司的信息不足，增强了美林公司对淡马锡商业目的的信任。

　　其次，董事会决议事项的独立性与民主性。为防止国有控股公司受到其唯一股东—政府的过度干预，新加坡赋予国有控股公司董事会极大的经营决策权，确立了董事会中心主义的公司治理机制。政府作为“消极出资人”并不介入国有控股公司的具体经营活动。同时，为保障董事会职能的正常行使，国有控股公司极为注重董事会会议机制的发挥，促使董事积极履职。以2013年的淡马锡为例，其一共举行过9次董事会会议（每季度至少一次），为方便各董事参会，成员可通过电话或视频会议方式参加表决。[37]为提高决策效率，避免出现僵局，当赞成与反对票数相等时，董事会主席有二次投票权或决定性投票权。若董事的利益与淡马锡的特定利益出现冲突，他们会被要求回避相关信息流程、不得参与商议或制定决策，以保障董事会决议的独立性和公平性。对于董事会在其权限范围内所作出的合法决议，政府股东不得随意撤销或否决。

　　最后，内控机制的高效性与安全性。独立的商业投资必须既注重效率，又注重安全。对此，新加坡国有控股公司往往都有一套行之有效的内控机制，以实现二者间的平衡。在淡马锡，董事会授权管理层在授权范围内进行投资决策，包括投资、脱售以及其他运营决定，但超过规定限额的事项必须提交董事会执行委员会或在必要时提交董事会批准。为保障管理层尤其是首席执行官日常投资运营决策的安全，淡马锡在管理层设置了三个专门委员会协助首席执行官进行投资决策：一是战略、投资组合及风险管理委员会，主要是负责评估各种市场商机和风险因素，包括宏观经济、全球环境、政治、科技和社会的发展趋势等；二是脱售和投资高级委员会，主要是负责审查、监督和管理整体投资组合，并在授权范围内灵活地维持、增加、减少或脱售淡马锡持有的股权；三是高级管理委员会，主要是负责审查与制定整体管理和组织政策，包括内控机制、由审计委员会批准的投资估值政策的执行、衍生产品框架及淡马锡道德规范与行为守则。当然，这些委员会的具体职权范围须由淡马锡董事会批准。

　　国有控股公司这种独立的商业运作模式，为其发展尤其是“走出去”战略的实施提供了很好的制度支持。以淡马锡和GIC公司同时投资印度ICICI银行为例，根据印度银行管理规则的规定，一个外部实体不能单独持有一个印度银行超过10％的股权。在2006年8月，印度储备银行曾拒绝了淡马锡和GIC公司的报价，即合计购买20％的ICICI银行股份，因为他们被视为是一个关联实体。但该决定在2006年11月被推翻，因为印度方面最终承认这两家投资公司相互独立，且独立于政府，于是在2007年10月，淡马锡和GIC公司获得了合计20％的ICICI银行股权，为它们赢得了商机。[38]

　　（三）国有控股公司之于政联公司：积极的投资者

　　在新加坡，政联公司是由政府按照公司法成立，不直接受国会管辖，但受国有控股公司控制并拥有至少20％股权的公司。根据2007年新加坡财政部官网的报道，如同所有的公司一样，政联公司基于商业目的运作，且必须能随商业环境的变化而迅速变化；政联公司基于公司法而建立，应当依据该法进行报告和信息披露；如果政联公司在新加坡证券交易所交易，那么其应将每年的经营情况向投资者报告；政府希望所有的政联公司都能够经营运作良好且富有竞争力。[39]由此可见，政联公司就是一个独立的商事主体。

　　此时，国有控股公司与政联公司的关系与其他机构投资者相同，都是追求商业利益的投资关系。作为股东，国有控股公司一方面通过企业间重组、退出、投资以增加和实现价值；另一方面也通过良好的公司治理为所投资企业增值。实践表明，在部分私有化的企业中，良好业绩的主要源泉就是高标准的公司治理。[40]作为政府股东的代表，国有控股公司有权去任命政联公司的董事会成员并规范高管行为，但并不干预政联公司的具体经营。[41]以淡马锡为例，其对淡联公司的治理机制主要发挥如下作用：一是通过建立董事会指引（包括董事会的合理构成、董事任期、董事会规模、各专业委员会的形成）帮助淡联公司建立起高效的董事会；二是促进淡联公司集中精力发展其核心竞争力，但并不反对淡联公司在为了股东利益最大化的情况下，实现多样化发展的机会；三是促进淡联公司在全球范围内聘任最好的管理者并给予他们市场化的富有竞争力的薪酬；四是与淡联公司紧密合作，采用适当的评价标准去促使股东利益最大化。为了更好地帮助淡联公司建立良好的公司治理机构，淡马锡还专门设有一个团队负责下属公司高管人员的有关事宜。需要说明的是，淡马锡尽管在一般情况下不介入淡联公司的日常经营活动，但财政部也不希望淡马锡仅仅是一个“消极股东”，其应该在有关淡联公司的价值、人力资本等事项上与淡联公司进行合作，同时在战略性发展计划和可持续发展事项上对其予以帮助。[42]实践中，在必要情况下，淡马锡等国有控股公司为了维护公司利益，也会毫不犹豫地以“积极股东”身份通过股东大会的股权行使发挥其应有的作用。

　　四、国有控股公司外部监督机制的设定及其权力配置

　　如前所述，国有控股公司的代理问题同样存在，政府也会担心国有资本被国有控股公司的管理者非法使用或剥夺。对此，政府除加强对国有控股公司董事和首席执行官的选任管理外，外部监督机制亦非常重要。正如有学者所指出的，监督机制的有效性和实施效果可以明显地影响任何企业的经营效益，无论是公共企业还是私人企业。[43]通常情况下，新加坡外部监督机制包括反腐机构、税务部门、审计机构、信用评级机构以及司法体系，其作用在于给国有控股公司的高管施加压力，使其高效履职。[44]但其中最具特色的应是如下三点：

　　（一）预算“硬约束”机制的构建

　　因国有企业与政府的特殊关系，使其经常处于预算“软约束”状态，而这也是国有企业经营效益低下的主要原因之一。与其他国家不同的是，新加坡建立了相对严格的预算“硬约束”机制，并赋予了民选总统相应的监管权。

　　根据新加坡《宪法》第22D条的规定，在每个财政年度之前，每一个政府公司（即国有控股公司）必须向总统提交其预算方案或增加预算方案，并获得总统的通过。如果政府公司在财政年度的第一天还未获得总统对其预算的批准，则应当在财政年度开始后的3个月内向总统提交一份修改后的当年预算方案。在等待总统决定期间，可以使用上年度经过批准的财政预算的1/4；如果总统不批准修改后的预算，政府公司在当年的支出应当不超过上年度经批准的数额，上年度的预算应当被视为本年度被批准的预算。除预算管理制度外，第22D条还规定了明确的决算制度，即每个会计年度的6个月后，每一个政府公司都需向总统提交一份经审计的完整、详细的损益表，以显示其当年的收入和支出，并提供一份经审计的资产负债表，以显示政府公司在当年财政年度结束时的资产和负债情况。

　　对没有履行上述报告义务的人，尽管新加坡《宪法》没有规定具体的不利后果，但根据公司法的规定将会追究相关人员的法律责任，因为其违反了信义义务。当然，上述条款的有效性还要依赖于总会计长、总审计长、公共服务委员会委员、财政部、政联公司各自的董事会、首席执行官（CEO）、高级管理人员的正直、勤勉和缜密的思维能力，因为民选总统对上述预决算的判断完全依赖于这些机构及其相关人员的信息提供。[45]

　　（二）总审计长财务监督权的设置

　　对国有控股公司的财务监督主要依靠内部审计和总审计署的审查。依新加坡《宪法》第148F条规定，总审计长由总统任命，每届任期6年，可连选连任。总审计长须恪尽职守，独立、客观地执行公务。总审计署的任务是审计政府部门、法定机构和政联公司的账目，向国会报告审计结果。审计法案特别规定，总审计长要审计新加坡政府投资公司和新加坡科技控股公司属下的一些公司，这是因为这些公司为政府独资公司，且资产雄厚，投资项目巨大。对于其他政府独资公司，审计署的审计师一般采取轮换的办法，每三五年抽查一次。审计的主要内容是财务审计、制度考察、合同审计、规章审计和价值审计。[46]

　　（三）“积累储备金”安全性的保障

　　在新加坡，保护非本届政府任职期间政府、法定机构以及政府公司（即国有控股公司）所积累的储备金是一项非常重要的制度安排。民选总统以独立监护人的身份对往届政府任职期间所积累的储备金的安全性进行保障。对此，《宪法》第五附表下的法定机构以及政府公司都负有维护各自机构或公司过去非本届政府任职期间所积累的储备金的宪法责任。对此，民选总统拥有监督权。具体就政府公司而言，尽管民选总统不能介入政府公司每天的日常监管，但根据《宪法》第22D条的规定，民选总统在与咨询委员会协商后，有权对政府公司可能动用积累储备金的预算、交易、决算进行监督管理。

　　在预算环节，每一个政府公司在向总统提交其预算方案或增加预算方案的同时，还应当提交董事会主席和首席执行官的声明，即该预算实施是否会使用非本届政府在任期间政府公司积累的储备金；若总统批准有可能使用积累储备金的预算，则应在政府公报上公布其予以批准的观点。

　　在财政年度内，任何政府公司必须向总统报告其可能动用积累储备金的拟定交易。当总统被告知存在上述拟定交易时，与总统咨询委员会讨论后，可以依其自由裁量权，否定该交易。如果总统明知该笔交易可能动用之前的积累储备金，但未否定，则应将其决定和意见在政府公报上予以公布。

　　在决算阶段，政府公司应当在财政年度结束后的6个月内向总统提交一份经审计的完整、详细的损益表，一份经审计的资产负债表，以及一份公司董事会主席和首席执行官的声明，即上述经审计的损益表和资产负债表是否显示当年政府公司使用了非本届政府在任期间所积累的储备金。

　　新加坡政府之所以对往届政府执政期间政府公司所积累的储备金进行如此严格的保护，主要是为了考核、激励当届政府执政期间政府公司的董事及首席执行官等高级管理人员，使其恪尽职守地为公司服务，促进公司效益的提升，以免在本届政府任职期间出现经营亏损。

　　五、未尽的改革：新加坡国有控股公司面临的挑战

　　（一）商业目标与政治背景

　　以淡马锡为代表，新加坡国有控股公司的改革目标之一是不断撤出本地市场，加大对海外市场的投资布局。[47]这一点非常类似于我国当前提出的国有企业“走出去”战略。尽管新加坡的海外投资布局已经非常成功，但国有的政治背景依旧给其带来了诸多困扰。

　　以淡马锡为例，无论其怎样商业化，终究是以政府为唯一投资者。淡马锡在最初进行海外投资时，曾一度被马来西亚、印度尼西亚等邻国视为“不受欢迎的入侵者”。多年来，对淡马锡海外扩张公开说“不”的也多是来自政府的权威之声。这主要是因为淡马锡的政府色彩所致。新近的研究结果就认为，自2002年以来，淡马锡的真实任务是通过商业和非商业的方式支持新加坡的国家利益，如基于地理位置的考虑，将投资组合优先投向东亚，因此，淡马锡实际上是在追求国家利益，而这种国家利益既包括了商业利益，也包括了非商业利益。[48]此外，淡马锡首席执行官何晶的特殊家庭背景，也使得很多媒体怀疑淡马锡的投资活动是否隐含了政治动机。

　　对此，就新加坡政府而言，使潜在的海外商业伙伴相信淡马锡及其私有化的国有企业独立于政府非常重要。然而，这并非一件易事。最常引用的案例就是2002年5月新加坡电信收购马来西亚Renong公司的失败。当马来西亚政府认识到，本国最大的电信公司将与一个新加坡政府持股达到78％的公司进行合作时，该交易便以失败告终。随后，当新加坡电信收购澳大利亚的Optus电信公司和印度尼西亚的Telekommuninasi Silular电信公司时，新加坡政府不得不减少其持股量，从78％减低到65％，并放弃了黄金股，以此显示政府与企业保持了“一臂之距”。[49]实际上，为了免受东道国质疑，淡马锡自身也做了诸多努力，不仅主动承诺尊重国际体制与东道国规章，并且为防止国家主义的消极影响，发表了三项战略性声明[50]：一是避免购买或取得具有“标志性”价值的公司的控制权；二是期待其他良好的合作伙伴的共同投资；三是对于敏感性行业仅作小股东。为贯彻该声明，淡马锡在拥有美林公司相当数额的股权后，即明确表示不介入美林的控制权，也不在董事会中享有席位。[51]对于敏感性行业的投资，其更是意识到这极易引发国家主义的敏感，尤其是当投资公司本身是国有企业的时候。尽管如此，上述案例依旧表明，政府背景仍然是制约淡马锡国际化步伐的主要羁绊之一。

　　（二）透明度与国家秘密保护

　　1983年，新加坡国会通过了《法定机构及政府公司（秘密保护）法》，明确规定：“（1）未经所在机构的授权，任何人，作为或曾经作为特定机构的成员或管理者、雇员或代理人，不得披露任何其通过职务所获得的或可以得到的秘密和机密文件或信息……（3）任何人违反第（1）项的规定属犯罪行为，应处以不超于2 000元的罚金或不超过12个月的监禁或二者并罚。”此外，淡马锡这一新加坡最主要的国有控股公司在法律性质上也将自己定位为一个私人豁免公司，除了向其股东—财政部长以及民选总统进行信息报告外，无须对公众披露其运营状况。虽然在2004年其首次披露了审计报告及一份资产负债表，但报告并未指明淡马锡的具体投资情况及其主要董事及高管的薪酬，尽管基于公司治理规则，这些事项应该予以披露。

　　近年来，国有控股公司信息披露问题日渐引起关注，主要是因为公众对国有资本投资回报的关心。在淡马锡对泰国Shin公司投资失败后，该问题进一步凸显。2007年1月15日，新加坡总理李显龙甚至专门就此发表申明，认为淡马锡对于Shin公司的购买如果没有产生理想效果，那么淡马锡应当对此予以说明并对此负责。[52]然而，在《法定机构及政府公司（秘密保护）法》的约束下，国有控股公司的管理者无法满足商业化经营中的透明度要求。在新加坡国内，关于淡马锡等国有控股公司的经营信息是否需要保密，这种保密是否违反了商业活动所要求的透明度规则，是否侵害了真正股东即全体国民的知情权，仍是一个争议性问题。对此，国会仍处于争论阶段。[53]

　　（三）竞争中立与竞争优势

　　新加坡国有控股公司从表面上看并未享受政府特权，且有着良好的竞争力和商业基础。而且，从上市的政联公司与非政联公司的数据分析来看，没有证据表明政联公司相对更容易得到信贷。但实际上，政联公司享有一定的竞争优势：其一，政联公司在金融市场上可以获得额外的优惠。政联公司以低价获得资金的途径很多，如政府贷款担保、利率减让、还款期限的宽松等。有学者的分析结果认为，在金融市场上，政联公司可以比非政联公司获得高于20％的优惠，这也使得政联公司趋于规模扩大（也就可能获得垄断地位），高效率，且很少破产。[54]其二，一些政联公司事实上享有特权。这些特权的表现形式不同：一种形式是特许经营权，如新加坡航空公司；另一种形式是政府采购，如国防部专向飞机工业公司购货；还有一种形式是政府直接支持公司运作，如星展银行获得许多政府信用贷款，向国外借贷由政府担保，还获得不必缴纳证券包销费用和股票经纪佣金的优待。[55]政联公司所拥有的这些竞争优势显然违背了国有资本市场化运作中的竞争中立原则，破坏了公平的竞争秩序。[56]

　　（四）营利目的与社会责任

　　尽管政府对淡马锡等国有控股公司的定位是进行商业运作，不受社会目标的限制，但作为政府全资设立的公司，这似乎难以做到。事实证明，这些国有控股公司在投资中不得不考虑一些社会因素。如在过去几年里，淡马锡雇佣了3500名员工从事半导体制造业，但这个雇佣计划使得其每年损失7.8亿元。之所以不放弃这一亏损项目，似乎就是为了遵从新加坡政府所确定的经济总量25％来自于制造业，以创造更多的就业机会的目标。[57]对于以投资回报率为最高准则的淡马锡来说，低回报的制造业本应是剥离的首选，然而，剥离所造成的失业人口增加和一系列社会问题却不得不被新加坡政府所考虑。可见，即使新加坡的国有企业尽力实现商业化运作，但也依旧存在营利性目标与国有企业所肩负的社会责任之间的矛盾与冲突。

　　六、对我国国有企业经营管理体制改革的启示

　　不可否认，新加坡所采取的“政府一国有控股公司一政联公司”的国有企业经营管理体制，对其经济的快速发展发挥了关键作用。那么新加坡的国企发展模式在我国是否可以借鉴？对此，有人认同，有人反对。反对者认为新加坡的国有经济规模与我国无法相提并论，且我国的情况远比新加坡复杂。但笔者认为，尽管两国的国情不同，但二者间的共性也不容忽视：一是虽然新加坡信奉经济自由主义，但政府对经济生活的干预和介入程度非常高，这一点与我国类似；二是新加坡有70％以上的居民为华人，保留了华人的文化传统和思维模式。这些共性使我们相信，尽管我们不能对新加坡的经验采取简单的“拿来主义”，但与欧美等发达国家相比，其借鉴意义或许更强。具体而言，主要体现在如下几个方面：

　　第一，依托既有的制度路径实现渐进式转型。世界各国实行私有化的目的，通常是为了通过出售国有企业筹集资金；制止因补贴经营不善的国有企业而造成的国库资金流失；使国有企业摆脱政治干预和公务员的僵化体制，让企业发挥商业实体的功能；引进竞争机制，实现最佳资源配置。[58]然而，这些私有化政策实施后，政府不仅失去了对企业的所有权，而且也基本上失去了管理权，政府对经济的影响力骤然下降。对于以国有企业为主导的经济发展模式而言，这种激进的改革未必适合。新加坡在面对激烈的国际竞争时，坚持的则是对国有企业的前瞻性改革，看似承袭新自由主义思潮，其实并非盲目地全盘接受，也并非仅仅被动地应对外在环境变化，反而是依赖既有的制度路径，预先掌握未来国内外可能的发展趋势，先一步渐进转型，让淡马锡等国有控股公司走出以政联企业为主体的独特发展道路。[59]这种转型既能提高国有企业的经营效益，又能保障国家对经济的主导力。

　　可以说，新加坡国有企业改革的成功对我国具有良好的示范效应，使得我们在积极促进国有企业市场化经营的同时，不会担心国有经济失去控制力、影响力和带动力。

　　第二，以国有控股公司为平台，隔离政府的管理者职能与股东职能。国有企业经营中，政府管理者职能与股东职能的融合，极易导致政府公权力的滥用。一方面政府会利用公权力为国有企业谋求不正当的竞争优势，对民营企业产生“挤出效应”；另一方面也会利用公权力的“权威”随意侵害国有企业的自主经营，造成政企不分。对此，以国有控股公司为平台，区分或隔离政府的管理者身份与股东身份极为必要。就我国而言，今后的国企改革应当坚持“政府一国有控股公司（即国有资本运营公司）一国有企业”的三级经营模式。在该模式中，可以借鉴新加坡的做法，由国有控股公司代表政府履行在国有企业的出资人职能；对国有资产以及国有企业的监督职能则由国务院及各地的国有资产监督管理委员会负责。

　　第三，充分尊重国有控股公司的独立性和自主性。上述的三级经营模式能否真正发挥作用，国有控股公司能否真正产生隔离效果，而不是变为一个“二政府”，关键就在于国有控股公司的独立性及自主性能否得以保障。通过新加坡的经验可知，新加坡政府明确将自己定位为一个“无为而治”的投资者，不介入国有控股公司的具体经营事务。同时，国有控股公司则将自己明确为一个独立的商业主体，并代表政府积极行使对政联企业的股东权利，保障了政府股东的利益。

　　为保障自身的独立性，新加坡国有控股公司及时摒弃了内部治理结构的行政化，建立了独立、高效和专业的董事会及相应的日常管理机构，并采取了董事会中心主义的治理模式，确保了国有控股公司的独立运作。此外，为推进国际化战略的实施，以淡马锡为代表的国有控股公司还专门设立了几乎全部由域外成功商业人士组成的国际化小组，以表明其与政府的分离，这对于淡马锡“走出去”战略的实施至关重要。这些经验对于我国今后的制度改革极富借鉴意义。

　　第四，认真审视以淡马锡为代表的新加坡国有控股公司在发展中所面临的挑战，尽力消除政治因素对国有控股公司商业化运作的影响，平衡商业透明度与国家秘密保护的利益关系，防止国有企业在市场化运作中的不正当竞争优势，合理界定国有企业的社会责任。在这些难题的处理中，淡马锡所做出的努力和制度经验仍有值得肯定之处，如主动承诺尊重国际体制与东道国规章，并为防止国家主义的消极影响，避免购买或取得具有“标志性”价值的公司的控制权等。

　　【注释】 *作者单位：华东政法大学。本文系国家社科基金重点资助项目“国有企业法律制度重构研究”（12AFX011）以及上海市哲学社会科学规划课题“地方政府融资平台公司法律制度研究”（2011EFXO03）的阶段性成果。

　　[1]See Walton. John, Globalization and Popular Movements, Paper Prepared for the Conference on the Future of Revolutions in the Context of Globalization, University of California, Santa Barbara, January 25-27,2001.

　　[2]See Lee, Eliza W. Y, Public Sector Reform and the Changing State Form: Comparing Hong Kong and Singapore, Paper Prepared for the 97th Annual Meeting of the American Political Science Association, San Francisco, August 30-September 2,2001.

　　[3]See Low, Linda and Haggard, Stephan, State, Politics and Business in Singapore, Working Paper Series, Department of Business Policy ,Na-tional University of Singapore,May,2000.

　　[4]See Yvonne C. L. Lee, Under Lock and Key: The Evolving Role of the Elected President as a Fiscal Guardian, Singapore Journal of Legal Studies, December, 2007.

　　[5]实际上，新加坡的国有企业主要由两大体系构成：一是由淡马锡等国有控股公司所直接或间接控制的政联公司；二是由法定机构所控制的国有公司。由于法定机构介于政府与国有公司之间，集政府职能与企业经营为一体，实行政企统一的管理体制，既制定法规政策，又从事行业管理和经营，不属于典型的“市场化”模式，因而本文暂不讨论。

　　[6]See Sam Roseme, Singapore Economic Balancing Act: How a Company’s Collapse Challenged the Country’ s New Corporate Governance Regime,24 UCLA Pac. Basin L. J. ,2006-2007,pp.249-271.

　　[7]同上注。

　　[8]See M. Shamsul Haque, Governance and Bureaucracy in Singapore: Contemporary Reforms and Implications, International Political Science Review, Vol. 25, No. 2 , 2004 , pp. 227-240.

　　[9]同前注[3], Low, Linda and Haggard, Stephan文。

　　[10]See Alan Chong, Singapore's Political Economy, 1997-2007 : Strategizing Economic Assurance for Globalization, Asian Survey, Vol. 47,No. 6,2007, pp. 952-976.

　　[11]See Lam,Newman MR,Government Intervention in the Economy:A Comparative Analysis of Singapore and Hong Kong,Public Adminis-tration and Development，Vol. 20，No. 5 , 2000 , pp. 397-421.

　　[12]See Feng F, Sun Q, Tong WHS,Do Government-link Companies Underperform? Journal of Banking and Finance No. 28,2004, pp. 2461-2469.

　　[13]See Ng CY, Privatization in Singapore : Divestment with Control, ASEAN Economic Bulletin, Vol. 5, No. 3 ,1989 , pp. 290-318.

　　[14]See Bardhan, Pranab, and John E. Roemer, Market Socialism: A Case for Rejuvenation, Journal of Economic Perspectives（US） , Vol. 6,1992,pp．101-116.

　　[15]See Shleifer, A. , State versus Private Ownership, Journal of Economic Perspectives, Vol.12 ,1998 , pp. 133-150.

　　[16]See Boycko, M., Shleifer, A., Vishny, R. W., A Theory of Privatization, Economic Journal, No.106 ,1996 , pp. 309-319; Nellis, J. , Is Pri-vatization Necessary? World Bank Viewpoint Note, Vol. 17,1994, World Bank, Washington,D.C.

　　[17]See Varouj A. Aivazian,Ying Ge,Jiapmg Qiu, Can Corporatization Improve the Performance of State-owned Enterprises even Without Pri-vatization? Journal of Corporate Finance, No. 11 ,2005 , pp. 791-808.

　　[18]See Pina. V. and Torres. L., Analysis of the Efficiency of Local Government Services Delivery: An Application to Urban Public Transport,Transportation Research Part A-Policy and Practice, Vol. 35, No.10, 2001, pp. 929-944

　　[19]公共部门私有化委员会（Public Sector Divestment Committee, PSDC）于1986年1月成立，由财政部长任命6名资深公务员和企业家所组成。

　　[20]See Low, Linda, The Singapore Developmental State in the New Economy and Policy, The Pacific Review, Vol. 14, No. 3 , 2001 , p. 425.

　　[21]参见吴鲲鲁：《全球化前瞻策略：新加坡淡马锡经验》，《台湾东南亚学刊》2008年第2期。

　　[22]See Wilson Ng., The Evolution of Sovereign Wealth Funds: Singapore’ s Temasek Holdings, Journal of Financial Regulation and Compli-ance.Vol. 18,No.1,2010,pp.6-14.

　　[23]See M. Shamsul Haque, Governance and Bureaucracy in Singapore： Contemporary Reforms and Implications, International Political Science Review, Vol. 25, No. 2 , 2004 , pp. 227-240.

　　[24]See Carlos D. Ramirez and Ling Hui Tan, Singapore Inc. versus The Private Sector： Are Government-Linked Companies Different? IMF Staff Papers, Vol. 51, No. 3 , 2004.

　　[25]See Boubakri N., Cossett J. C., Guedhamni 0, Privatization, Corporate Governance, and Economic Environment: Firm Level Evidence from Asia, l2Pacific-Basin Finance Journal 2004, pp. 65-90.

　　[26]See Tirole J., Corporate Governance, Econometrics, No. 69 , 2001 , pp. 1-35.

　　[27]See Effect of Government Links in Neutral, Not Negative, The Business Times, September 7,2006.

　　[28]See Andrei Shleifer＆Robert W．Vishny, Large Shareholders and Corporate Control, Journal of Political Economy, No. 94 ,1986 , pp. 461-488.

　　[29]See S. Dhanabalan,Role of Government Ownership of Business in the Era of Globalization＆Role of Temasek（12 December 2001）, ht-tp://www.temasek.com.sg/mediacentre/speeches? detailid＝13389, last visit on May 3,2014.

　　[30]根据《新加坡财政部长（成立）法》（第183章），财政部长是一个法人团体。

　　[31]参见李传军：《国有企业公司治理：新加坡的经验与启示》,2011年工程和商业管理国际学术会议论文，武汉。

　　[32]See Temasek:First Singapore, Next the World, Economist, August 14,2004.

　　[33]See Phillip H. Phan, Corporate Governance in Singapore： Development and Prognosis, The Academy of International Business Annual Meeting, July 12,2004.

　　[34]同前注[6],Sam Roseme文。

　　[35]See Krause, Lawrence B., The Government as an Entrepreneur, in The Singapore Economy Reconsidered, ed. by Koh Ai Tee, Krause, and Lee Yuan （Singapore: Institute of Southeast Asian Studies） ,1987.

　　[36]See Sara Webb and Trish Saywell, Untangling Temasek, Far Eastern Economic Review, November 7 , 2002 , pp. 42-45.

　　[37]参见《淡马锡年度报告2013》 ,http://www. temasek. com. sg/,2014年5月1日访问。

　　[38]See India Reverses Investment Rulings on Temasek, GlC ,The Straits Times, June 18,2007.

　　[39]See Ministry of Finance,http://www. mof. gov. sg/aboutus_initiatives/murturing. html,last visit on August 17，2007.

　　[40]同前注[17]; Gupta N., Partial Privatization and Firm Performance, The Journal of Finance LX , No. 2 ,2005 , pp. 987-1015.

　　[41]See Ang JS, Ding DK, Government Ownership and the Performance of Government-link Companies : The Case of Singapore, Journal of Mul-tinational Financial Management, Vol. 16, No. 1， 2006, pp. 64-88.

　　[42]同前注[38]。

　　[43]See Kole, S. R.,Mulherin,J. h.,The Government as a Shareholder:A Case from the United States, Journal of Law and Economics,Vol.40,No. 1，1997,pp.1-22.

　　[44]See Mac Avoy PW,Millstein IM,The Recurrent Crisis in Corporate Governance, Basingstoke:Palgrave Macmillan,2003.

　　[45]同前注[4],Yvonne C. L. Lee文。

　　[46]参见李志良：《新加坡公共企业的特殊私有化（下）》，《改革》1999年第2期。

　　[47]淡马锡公司2013年的年报显示，截止到2013年3月31日，其资产分布为：新加坡30％，新加坡以外的亚洲地区41％,澳大利亚、新西兰、北美洲及欧洲25％，拉丁美洲、非洲、中亚及中东4％。同前注[37]。

　　[48]同前注[22],Wilson Ng．文。

　　[49]其他典型案例也并不少见。如淡马锡曾计划购买泰国Shin公司49％的直接控制权，虽然这笔交易看似唾手可得，但淡马锡低估或者忽略了泰国对于该交易的不安。一场激烈的斗争在泰国曼谷爆发。位于曼谷的新加坡大使馆遭受了至少两次抗议。一些泰国领导人指责新加坡政府将通过泰国移动手机运营商对其进行监视。因为Shin公司控股Advanced Info Service公司，而后者是泰国最大的电讯运营商，占泰国45％的市场份额。在我国香港地区，自2006年起，淡马锡对享有发钞权的渣打银行一再加码投资，2007年年底其持股已达18％，逼近法定外资上限。根据香港2007年7月底制定的新条例，若外国政府或由外国政府控制的机构，在发钞银行或其控股公司的任何股东大会上，有权行使或控制20％以上的表决权，香港金融管理局就会审视是否继续授权该银行为发钞银行。在这一规定下，2008年年底，当受国际金融风暴严重影响的渣打公司有意增资时，淡马锡意图继续增股的计划不得不受阻。

　　[50]See Temasek’s Strategy to Counter Nationalism,The Straits Times,November 23,2007.

　　[51]同前注[21]，吴鲲鲁文。

　　[52]See Temasek Should Be Accountable for Shin Deal:PM Lee,The Straits Times, January 15,2007.

　　[53]See Sing., Parliamentary Debates, Vol. 82 at Col. 2303, February 28 , 2007.

　　[54]同前注[24],Carlos D. Ramirez and Ling Hui Tan文，第510～526页。

　　[55]参见李志良：《新加坡公共企业的特殊私有化（上）》，《改革》1999年第1期。

　　[56]竞争中立原则由澳大利亚最先提出，要求政府的商业活动不得因其公共部门所有权地位而享受私营部门竞争者所不能享有的竞争优势。目前，随着国有企业在国际市场上影响力的不断提升，以美国为代表的西方国家已然意识到国有企业对世界经济的影响力，因而，无论是经济合作与发展组织（OECD），还是联合国贸易与发展委员会，抑或是近期讨论热烈的TPP谈判，都对其予以了高度关注。

　　[57]参见莫少昆、余继业：《解读淡马锡》，鹭江出版社2008年版，第113页。

　　[58]See Public Sector Divestment Committee, Report of the Public Sector Divestment Committee, February 21， 1987, pp. 11-12.

　　[59]同前注[21]，吴鲲鲁文。